流血上市 优信IPO为何如此艰难

当地时间6月27日，优信集团（UXIN）终于在纳斯达克上市，发行价为每ADS 9美元（每ADS代表3股A类普通股），发行规模为2500万ADS，融资2.25亿美元，同时还发行了1.75亿美元可转债。

优信开盘价为10.4美元，较9美元的发行价格上涨15.56%，在触及8.16美元低点之后，股价震荡回升，报收9.67美元，较发行价上涨7.44%，市值为29.7亿美元。在当日美国股市全线下跌的情况下，优信取得了首个交易日的成功。

但这种成功，并没有让国内准备赴美IPO的创业公司感觉轻松，因为优信的发行价格已较其目标承诺价格大幅下滑，市值严重缩水。

根据此前的招股书，该公司计划发行3800万ADS，发行价区间为10.5美元/ADS至12.5美元/ADS，募资在3.99亿美元至4.75亿美元，按此计算，优信的IPO后市值为32亿美元至38亿美元。

对比发现，优信的市值已经大幅缩水。可以想象，该公司在美国的IPO路演是怎么一番景象。《出行财经》翻看过几位美国投资者的分析，都对优信不太看好。

那么作为中国二手车产业的一家明星公司，背靠中国这样一个巨大的市场，美国投资者又为何不看好？明明一路洒血，优信的众多股东为何不叫停此次IPO，择期再来？

为什么是流血上市？

在优信刚刚递交IPO招股书之时，《出行财经》曾跟国内多位二级市场的投资者探讨过优信的PE值，此后的报道中也指出：偏科生总是让人担心，在优信的三大业务中，二手车金融业务的营收占比太高，可能会让资本市场将其当作一家金融公司处理，尤其是中国的二手车金融市场面临的高风险性，令人担心优信PE值过低。

对比优信和美国二手车公司CarMax，不难看出优信的市值太低，并不只是因为美国投资者故意压低中国创业公司的市值，尽管这些吸血的投资者都想杀低价格已获取更高的回报。

优信的招股书显示，2017年通过其旗下平台卖出的二手车总数量为634317辆，其中2C的交易量为283829，2B的交易量为350488，同比分别增长118.20%和41.50%。2017年CarMax平台上的二手车量为1130021辆，其中2C交易量为721512辆，2B拍卖交易量为408509辆，同比分别增长7.5%和4.3%。

尽管优信至今没有实现盈利，但从交易体量上，优信2C的交易量已经达到CarMax的39.34%、2B的交易量占到后者的85.80%。而且优信交易量的增速是后者的10倍以上。但优信的市值还赶不上CarMax的尾数（截至2017年6月27日收盘市值为133亿），为什么？

一如《出行财经》此前所讲，优信的业务构成中金融贡献占到55.27%（2017年优信累计总交易总额）为434亿元人民币，约合69亿美元；其中汽车金融收入接近240亿元人民币），而CarMax的金融收入占比只有2.45%（CarMax2017年累计总销售和营业收入171.2亿美金，汽车金融收入4.2亿美金）。

如此，虎嗅网此前在分析优信IPO材料时，将其定性为一家金融公司，而非二手车电商公司。但在美国资本市场上，市场能够给予金融类上市公司的估值溢价（PE倍数）远不及互联网电商企业。

2018年5月30日数据显示：电商企业阿里、京东，PE倍数分别为49.54与282.31。美国知名的二手车交易平台CarMax与AutoNation，PE倍数分别是19.05与10.36。金融类公司中，工商银行与建设银行的PE倍数分别为6.37与5.97，互联网金融平台中趣店PE倍数仅为4.16。

为何不推迟上市

那么在这样一个不利的局面下，优信为什么满足了众多“吸血鬼”的要求，放低了发行成本？为何不推迟上市？

《出行财经》认为，从优信实际执行的发行量和发行的1.75可转债就已经说明了问题。

首先，优信原定计划发行3800万ADS，以获取3.99～4.75亿美元；但由于发行成本被买方“杀低”到9美元/ADS，显然如果继续按照原先3800万ADS的发行量，优信的早期投资者将损失惨重；为降低损失，优信减少了发行量，至2500万ADS。

但在发行价格和发行总量都降低的情况下，优信在此次IPO后只获得了2.25亿美元的融资，距离预期差距巨大。如果公司具有充足的现金流，或者能够有足够的盈利能力，那么2.25亿美元也足够其发展。但1.75亿美元的借债表明，优信仍然需要4亿美元的运营经费。

这或许能够解释，为什么优信宁愿“流血”上市，也不能推迟一步。如果我们再大胆的设想一下：美国的投资人“吸血鬼会”不会正是知道优信急缺现金流，而故意压低价格呢？

加把火 再出发

的确，目前中国绝大多数的二手车企业都还靠融资活着，他们自身仍然需要搭建自己的技术团队，仍然需要花费大量的资金让消费者养成线上购车的习惯，甚至还有一系列的兼并重组。

《出行财经》相信，所有创业公司如果能够在一级市场融到钱，就绝对不会跑到二级市场上选择上市，因为在公司业务发展尚不成熟时，资本市场给到的PE倍数必然不会太高。更何况，经历了一轮投资泡沫，当前市场上真正的优质项目已经越来越少，一级市场也在争夺优质资产。

中国二手车市场快速发展始于2010年，根据中国汽车流通协会的数据统计，当时中国二手车市场的交易量刚刚突破300万辆，经过几年的快速发展，2017年中国大陆二手车的交易量已经突破1200万辆。市场的快速增长，交易模式的多元化，让中国一下涌现出众多二手车创业公司。优信集团创立于2011年，是这波创业大潮中的第二家创业公司。

优信集团作为第一个实现IPO的二手车领域的创业公司，中国汽车流通协会会长沈进军在表示祝贺之后，也对《出行财经》记者表示：“融资是为了加把火，再出发。”

的确，不论是已经登陆二级市场的优信，还是继续在一级市场寻求帮助的其他创业公司，融资是为了再出发，尽管目前尚未实现盈利，但因为中国的汽车市场足够大，这个产业发展尚无上限，它的空间容量远大于新车市场，足够国内产生多个巨无霸级的上市公司。